Γιατί χαμηλώνει τον πήχη για τις ελληνικές τράπεζες η Goldman Sachs

Πτωτικά αναθέωρησε τις τιμές-στόχους για τις μετοχές των ελληνικών τραπεζών η Goldman Sachs.

Ο οίκος μειώνει την τιμή-στόχο για την Alpha Bank στα 2,60 ευρώ ανά μετοχή, από 2,80 ευρώ προηγουμένως.

Αντιστοίχως, η νέα τιμή-στόχος για την Εθνική Τράπεζα μειώνεται στα 0,32 ευρώ ανά μετοχή, από 0,36 ευρώ προηγουμένως, και για την Eurobank στα 0,95 ευρώ ανά μετοχή από 1 ευρώ προηγουμένως.

Τέλος, η Goldman Sachs αναθεωρεί την τιμή-στόχο για τη μετοχή της Τράπεζας Πειραιώς στα 3,75 ευρώ, από 5,40 ευρώ.

Θετικές οι εκδόσεις ομολόγων, αλλά όχι αρκετές για την ανάκαμψη των μετοχών

Όπως επισημαίνει στη σχετική ανάλυσή της η Goldman Sachs, οι ομολογιακές εκδόσεις των ελληνικών τραπεζών είναι μεν θετικές, αλλά δεν είναι αρκετές για να ανακάμψουν οι τιμές των μετοχών των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων.

Τις τελευταίες δύο εβδομάδες, οι ελληνικές τράπεζες ξαναβγήκαν με επιτυχία στις αγορές, για πρώτη φορά μετά το 2014, εκδίδοντας καλυμμένα ομόλογα με το επιτόκιο να διαμορφώνεται στο 2,9%-3,0%. Όμως, όπως υπογραμμίζουν οι αναλυτές της Goldman Sachs, μετά την επιτυχημένη ομολογιακή έκδοση της Εθνικής Τράπεζας, οι μετοχές της έχουν υποχωρήσει κατά 8%, ενώ και οι τέσσερις εισηγμένες συστημικές τράπεζες βλέπουν τις μετοχές τους να καταγράφουν σημαντικές απώλειες που φτάνουν το 30% το τελευταίο τρίμηνο.

Μολονότι η βελτίωση των προοπτικών χρηματοδότησης είναι σαφώς ένα θετικό στοιχείο, κατά την άποψή μας η αντίδραση των μετοχών συνάδει με τους αυξανόμενους κινδύνους dilution ενόψει της αξιολόγησης της ποιότητας του ενεργητικού τους (AQR).

Όπως σημειώνεται, η ΕΤΕ και η Eurobank έχουν εκδώσει καλυμμένα ομόλογα τριετούς διάρκειας € 750 / € 500 εκατ. στις 11 Οκτωβρίου και τις 24 Οκτωβρίου αντίστοιχα. Και οι δυο εκδόσεις είχαν απόδοση κάτω του 3% και υπερκαλύφθηκαν πάνω από 2 φορές.

Η υγιής ζήτηση είναι καθησυχαστική, τονίζει η Goldman Sachs, προειδοποιώντας όμως ότι η επιλογή των καλυμμένων ομολόγων απαλλαγμένα από το bail-in έναντι senior unsecured ομολόγων (όπως το 2014) συνιστά προσοχή η οποία αφορά την αναδιάρθρωση των wholesale υποχρεώσεων η οποία έγινε κατά την ανακεφαλαιοποίηση του 2015, η οποία έδωσε 3 δισ. ευρώ ώθηση στα κεφάλαια των τραπεζών. Η ανάγνωση για τις λοιπές κατηγορίες υποχρεώσεων (cum equity) είναι επομένως λιγότερο σαφής για τους επενδυτές σε αυτό το στάδιο.

Η επιτάχυνση των stress tests αυξάνει την πίεση στις τράπεζες να δείξουν την ικανότητά τους να αντιμετωπίσουν τα επισφαλή δάνεια. Ενώ ο SSM ζητά μείωση κατά 40 δισ. ευρώ στα NPEs έως το 2019, τα σχέδια δεν έχουν ακόμη δοκιμαστεί. Όπως τονίζει η Goldman Sachs, οι ανακεφαλαιοποιήσεις θα μπορούσαν να δημιουργήσουν ένα «μαξιλάρι» για τον κίνδυνο της ποιότητας ενεργητικού, αλλά είναι απίθανο να λύσουν τα σημεία συμφόρησης γύρω το πλαίσιο και την δομή για τη διαχείριση των κόκκινων δανείων.

Η Goldman Sachs πιστεύει ότι οι προοπτικές μιας νέας ανακεφαλαιοποίησης σε συνδυασμό με την ασαφή πορεία προς την λύση στο πρόβλημα των NPEs αυξάνουν τους κινδύνους κρατικής διάσωσης (bailout). Αυτό είναι ένα σημαντικό θέμα για τους πολιτικούς, κατά την άποψη της Goldman Sachs.

Σε ό,τι αφορά τις καταθέσεις, οι ροές έχουν βελτιωθεί αλλά παραμένουν σαφώς κάτω από τα επίπεδα του 2015 με τις τράπεζες να βλέπουν μέχρι τώρα μόνο ένα μικρό ποσό (περίπου 8 δισ. ευρώ) των καταθέσεων που έφυγαν το 2015 (περίπου 44 δισ. ευρώ) να επιστρέφουν στο σύστημα. Τα capital controls έχουν χαλαρώσει αλλά η πλήρης άρση τους θα είναι μία πολύ σταδιακή διαδικασία.

Σχετικά με τις αποτιμήσεις των μετοχών τους, η Goldman σημειώνει ότι ελληνικές τράπεζες διαπραγματεύονται με εκτιμώμενο δείκτη TBV 0,1x-0,4x. Ενώ οι μετοχές θα μπορούσαν να οδηγηθούν από τη ροή ειδήσεων γύρω από τα stress tests, τα μακροοικονομικά και τα πολιτικά θέματα, τελικά η οικονομική ανάκαμψη της Ελλάδας θα ωφελήσει τις ελληνικές τράπεζες.

Η Alpha Bank αποτελεί την  κορυφαία επιλογή για την αμερικάνικη τράπεζα, λόγω του χαμηλότερου προφίλ κινδύνου (ισχυρό ιστορικό επιτυχίας στα stress tests, ανώτερη κεφαλαιοποίηση), των θετικών προοπτικών προς τη βελτίωση των συνθηκών χρηματοδότησης, της σταδιακής προόδου στη μείωση των NPEs και του discount σε ότι αφορά τις αποτιμήσεις.