Euroxx για ΔΕΗ: Κερδίζει έδαφος ο μετασχηματισμός – Οι 10 καταλύτες περαιτέρω ανάπτυξης

Επισημαίνοντας ότι οι προσπάθειες αναδιάρθρωσης έχουν ήδη αρχίσει να αποφέρουν καρπούς, οι αναλυτές της Euroxx υπενθυμίζουν πως η ΔΕΗ είχε εντυπωσιακή ανάκαμψη στα EBITDA της τάξης των 600 εκατ. ευρώ στο 9μηνο, σε σύγκριση με το αντίστοιχο διάστημα του προηγούμενου έτους, στα 696 εκατ. ευρώ από μόλις 97 εκατ. ευρώ στο 9μηνο του 2019. Παράλληλα, η ΔΕΗ ολοκλήρωσε με επιτυχία δύο τιτλοποιήσεις, από τις οποίες έχει ήδη λάβει 150 εκατ. ευρώ και αναμένει να αντλήσει άλλα 200 εκατ. ευρώ εντός του πρώτου εξαμήνου του 2021.

Σημειώνεται πρόοδος στον μετασχηματισμό της Επιχείρησης, επισημαίνουν επίσης οι αναλυτές. Όπως αναφέρουν στη νέα έκθεσή τους για τη ΔΕΗ, καθώς ο βασικός στρατηγικός στόχος της Επιχείρησης παραμένει η υιοθέτηση ενός πιο «πράσινου» επιχειρηματικού μοντέλου, η ΔΕΗ προχωρά τη διαδικασία της απολιγνιτοποίησης νωρίτερα από το προγραμματισμένο και στρέφει το παραγωγικό μείγμα της προς τις Ανανεώσιμες Πηγές Ενέργειας (ΑΠΕ). Σύμφωνα με το νέο business plan της, η ΔΕΗ εστιάζει πλέον στην κερδοφορία (περιθώριο EBITDA 11% μέχρι το 2023 από 2% το 2019) και όχι τόσο στο μερίδιό της στην αγορά λιανικής (το οποίο αναμένεται να μειωθεί σε 54% μέχρι το 2023 από 72% το 2019). Στοχεύοντας σε συνολική αύξηση των EBITDA για την περίοδο 2019-23 ύψους 362 εκατ. ευρώ.

Υπό αυτό το πρίσμα, οι αναλυτές της Euroxx αναμένουν πως η ΔΕΗ, μετά τον ολικό μετασχηματισμό που έχει σχεδιάσει, θα εξελιχθεί σε έναν μικρότερο, αλλά ισχυρότερο και πιο διαφοροποιημένο, «παίκτη» στην εγχώρια αγορά, γεγονός που θα την καταστήσει ευθέως ανταγωνιστική με τις σύγχρονες ευρωπαϊκές εταιρείες κοινής ωφέλειας και βιομηχανίες.

Η πρόοδος που σημειώνεται στο μέτωπο του μετασχηματισμού με τη σειρά της οδηγεί στην επί τα βελτίω αναθεώρηση των προβλέψεων για την κερδοφορία της Επιχείρησης και βελτιώνει την ορατότητα, υπογραμμίζουν οι αναλυτές.

Έτσι, οι αναλυτές της Euroxx αναμένουν πλέον ότι τα προσαρμοσμένα EBITDA για το 2020 θα παρουσιάσουν εντυπωσιακή αύξηση 175%, σε ετήσια βάση, και θα διαμορφωθούν στα 918 εκατ. ευρώ (πάνω από το τελευταίο guidance της ίδιας της ΔΕΗ για EBITDA περί τα 900 εκατ. ευρώ). Φέτος, ωστόσο, προβλέπουν ότι τα EBITDA θα διατηρηθούν σε γενικές γραμμές αμετάβλητα λόγω αύξησης του κόστους των παραγωγικών συντελεστών (πρώτων υλών).

Συνολικά, οι αναλυτές αναμένουν σύνθετο ετήσιο ρυθμό αύξησης EBITDA (CAGR) για την περίοδο 2019-23 της τάξης του 36,3% (από 33,2% προηγουμένως), με βελτιωμένη ορατότητα και παρά τη συνεχιζόμενη σμίκρυνση του μεριδίου αγοράς της Επιχείρησης (σε περίπου 53% μέχρι το 2024).

Η πρόοδος που σημειώνεται στο μέτωπο του μετασχηματισμού βελτιώνει όμως και το προφίλ του ισολογισμού και της ρευστότητας της ΔΕΗ. Όπως επισημαίνεται, η βελτίωση της κερδοφορίας και της εισπραξιμότητας των ληξιπρόθεσμων οφειλών προς την Επιχείρηση επιδρούν θετικά στην παραγωγή ελεύθερων ταμειακών ροών και στην απομόχλευσή της. Ο λόγος του καθαρού χρέους προς τα EBITDA φαίνεται πλέον να μειώνεται στο 3,5x το 2022 από 11,0x το 2019, παρά τις αυξημένες επενδύσεις για την ανάπτυξή της στις ΑΠΕ και στη διανομή/δίκτυα. Επιπλέον, η πιθανή πώληση ποσοστού (έως) 49% στον ΔΕΔΔΗΕ, πέραν το ότι θα κεφαλαιοποιήσει αξία για τη ΔΕΗ, θα αποτελέσει και μια ευπρόσδεκτη ένεση ρευστότητας (φέροντας πιθανότατα μεγάλα κεφαλαιακά κέρδη) για τη χρηματοδότηση των αυξημένων αναγκών σε κεφαλαιουχικές δαπάνες των περίπου 3,4 δισ. ευρώ της περιόδου 2020-23.

Υπό το φως όλων αυτών, οι αναλυτές της Euroxx παραμένουν, όπως προαναφέρθηκε overweight στη μετοχή, αυξάνοντας την τιμή στόχο στα 13,00 ευρώ (73% συνολικό Upside), από 5,50 ευρώ ανά μετοχή προηγουμένως.

Σε ό,τι αφορά την αποτίμηση, ο δείκτης EV/EBITDA της ΔΕΗ για το 2021, στο 5,7x, υποδηλώνει ένα (αδικαιολόγητο, κατά τη γνώμη των αναλυτών) discount 41% έναντι των ευρωπαϊκών ομοειδών της. Μάλιστα, όπως σημειώνουν οι αναλυτές, το 2020 η ΔΕΗ ήταν από τις μετοχές που σημείωσαν τις καλύτερες επιδόσεις στον Large Cap, με κέρδη περίπου 80% σε απόλυτες τιμές και υπεραποδίδοντας της αγοράς περίπου κατά 92%. Επιπλέον, μέχρι στιγμής φέτος, η μετοχή της ΔΕΗ έχει σημειώσει άνοδο περίπου 1% σε απόλυτες τιμές, υπεραποδίδοντας της εγχώριας αγοράς κατά 4,8%.

Σημειώνεται επίσης πως ο 10ετής ιστορικός μέσος όρος EV/EBITDA (συμπεριλαμβανομένου του ΑΔΜΗΕ μέχρι το 2016) βρίσκεται στο 8,7x, έναντι 5,7x για το 2021, το οποίο υποδηλώνει discount 34%. Κατά την άποψη των αναλυτών, η ΔΕΗ συνεχίζει να φαίνεται υποτιμημένη στα τρέχοντα επίπεδα, ακόμη κι αν ληφθούν υπόψη οι μεσοπρόθεσμες προκλήσεις, οπότε το δυνητικό περιθώριο ανόδου από μια ταχύτερη του αναμενομένου απολιγνιτοποίηση και επιτάχυνση της ανάπτυξης στις ΑΠΕ είναι σημαντικό.

Κατά την άποψη των αναλυτών της Euroxx, η ΔΕΗ είναι μία από τις ελάχιστες ιστορίες πραγματικού μετασχηματισμού που έχουν μείνει στο Χρηματιστήριο Αθηνών, χάρη στην επιτυχή εφαρμογή του νέου, επιθετικού αλλά πολλά υποσχόμενου business plan της διοίκησης.

Πιθανοί καταλύτες περαιτέρω ανάπτυξης

1. Η επιτάχυνση της προοδευτικής στροφής του παραγωγικού δυναμικού από τους υδρογονάνθρακες (πετρέλαιο και λιγνίτη)  στις ΑΠΕ.
2. Η επιτυχής εφαρμογή του Νέου Business Plan.
3. Η πιθανή πώληση μέρους του ΔΕΔΔΗΕ (100% θυγατρικής).
4. Η επιτυχής εφαρμογή της διαδικασίας ευθυγράμμισης που ανακοινώθηκε προσφάτως με στόχο τη μείωση του κόστους.
5. Η ολοκλήρωση της υδροηλεκτρικής μονάδας των 160MW στη Μεσοχώρα.
6. Η χρήση κεφαλαίων του Ταμείου Ανάκαμψης για κεφαλαιουχικές δαπάνες που συνδέονται με την ενεργειακή μετάβαση.
7. Η μείωση του ελλείμματος παραγωγής-προσφοράς, δηλαδή της διαφοράς μεταξύ των όγκων που πουλά και των όγκων ηλεκτρισμού που παράγει η ΔΕΗ.
8. Μια πιθανή θετική έκβαση σε ό,τι αφορά το αίτημα της ΔΕΗ για αποζημίωση €180m/€150m/€200m για τα έτη 2021/2022/2023 αναφορικά με τη συνέχιση της λειτουργίας των κρίσιμων για την ευστάθεια του συστήματος, αν και ζημιογόνων, λιγνιτικών μονάδων παραγωγής.
9. Η βελτίωση της εισπραξιμότητας των ληξιπρόθεσμων οφειλών που θα βοηθήσει στη μείωση των κινδύνων για τη ρευστότητα.
10. Η πιθανή πώληση του 17% που έχει το ΤΑΙΠΕΔ στη ΔΕΗ σε στρατηγικό επενδυτή.