Η στήλη Trader’s Book που δημοσιεύεται κάθε Δευτέρα (σήμερα δημοσιεύεται Τρίτη λόγω της χθεσινής αργίας) στο mononews.gr,  γράφεται από ομάδα εξειδικευμένων αναλυτών για λογαριασμό του mononews.gr. H ανάλυση προσφέρεται αποκλειστικά και μόνο για ενημερωτικούς σκοπούς και σε καμία περίπτωση το περιεχόμενο της δεν μπορεί να εκληφθεί ως συμβουλή, πρόταση, προσφορά για αγορά ή πώληση των κινητών αξιών, ούτε ως προτροπή για την πραγματοποίηση οποιασδήποτε μορφής επένδυσης. Κατά συνέπεια δεν υφίσταται ουδεμία ευθύνη για τυχόν επενδυτικές και λοιπές αποφάσεις που θα ληφθούν με βάση την ανάλυση αυτή.

 

1

Η εισαγωγή του ΔΑΑ (Αεροδρομίου Αθηνών “Ελευθέριος Βενιζέλος’”) στο Χρηματιστήριο τον Φεβρουάριο του 2024 υπήρξε μια σημαντική στιγμή για την Κεφαλαιαγορά καθώς ήταν η πρώτη εισαγωγή μεγάλης Εταιρείας στο Χρηματιστήριο μετά από πολλά χρόνια.

Επιπρόσθετα το Αεροδρόμιο που αποτελεί και τη βασική πύλη επικοινωνίας της χώρας με το εξωτερικό δίνει τη δυνατότητα επένδυσης σε μια εταιρεία που δραστηριοποιείται στον τουρισμό, την θεωρούμενη βαριά βιομηχανία της Ελλάδος.

Μια άλλη τέτοια περίπτωση είναι η Aegean Airlines.

Σε μια απλοϊκή ανάγνωση μάλιστα θα μπορούσε να πει κανείς πως το Αεροδρόμιο έχει ένα λιγότερο ρίσκο σε σχέση με την Aegean Airlines καθώς δεν επηρεάζεται, άμεσα τουλάχιστον, από τις τιμές των αεροπορικών καυσίμων.

Οι αρχικές ωστόσο εκτιμήσεις οι οποίες έκαναν λόγο για μια τιμή εισαγωγής στα €10/μετοχή, ήτοι για μια κεφαλαιοποίηση της τάξεως των €3δις και παρόλο που το 2023 ήτανε μια πολύ καλή χρονιά για το αεροδρόμιο αποδείχτηκαν υπεραισιόδοξες.

Παρά τη σημαντική υπερκάλυψη η τελική τιμή εισαγωγής διαμορφώθηκε τελικά στα €8.20/μετοχή η οποία αντιστοιχούσε σε μια κεφαλαιοποίηση της τάξεως των €2.46δις ενώ πέρα από τις πρώτες ημέρες της διαπραγμάτευσης η μετοχή διαπραγματεύεται σταθερά κάτω από τα επίπεδα των €9.00.

Το Αεροδρόμιο το διαχειρίζεται μια κοινοπραξία με επικεφαλής την Avia Alliance μέσω μιας σύμβασης παραχώρησης και εκμετάλλευσης η οποία εκπνέει το 2046.

Σύμφωνα με τη σύμβαση παραχώρησης το Ελληνικό Δημόσιο θα προχωρήσει σε διαγωνιστική διαδικασία για την ανανέωση της παραχώρησης έξι (6) χρόνια πριν τη λήξη της.

Οι βασικές πηγές εσόδων του Αεροδρομίου χωρίζονται στα έσοδα από τις αεροπορικές δραστηριότητες και οι οποίες αποτελούν το 77% των εσόδων του αεροδρομίου και ουσιαστικά αφορούν τη χρέωση των υπηρεσιών που παρέχει το αεροδρόμιο σε αεροπορικές εταιρείες και επιβάτες, ενώ το υπόλοιπο 23% αναφέρεται στα έσοδα από τις μη αεροπορικές δραστηριότητες (έσοδα από λιανέμπορους για την παραχώρηση χρήσης χώρων του αεροδρομίου, υπηρεσίες parking κλπ.).

Με βάση τις εκτιμήσεις για μια άνοδο του τουρισμού και τα επόμενα χρόνια η αρχική εκτίμηση κάνει λόγο για σημαντική άνοδο των εσόδων του αεροδρομίου.

Ωστόσο με βάση τη σύμβαση παραχώρησης τα έσοδα από τις αεροπορικές δραστηριότητες υπόκεινται σε σημαντικούς κανονιστικούς περιορισμούς.

Σύμφωνα με το ισχύον κανονιστικό πλαίσιο η σύμβαση παραχώρησης προβλέπει πως τα έσοδα από τις αεροπορικές δραστηριότητες δεν θα πρέπει να υπερβαίνουν το άθροισμα που προκύπτει από τα κόστη που σχετίζονται με τις αεροπορικές δραστηριότητες και μιας απόδοσης ιδίων κεφαλαίων (ROE) της τάξεως του 15%.

Το επίπεδο των ιδίων κεφαλαίων προσδιορίζεται με βάση τα αρχικά κεφάλαια αναπροσαρμοζόμενα κάθε χρόνο με το μέσο πληθωρισμό της ευρωζώνης για τον υπολογισμό της σχετικής φόρμουλας.

Σαν αποτέλεσμα αυτού του γεγονότος το αεροδρόμια δεν μπορεί να προχωρήσει σε σημαντική αύξηση των χρεώσεων που επιβάλει σε επιβάτες και αεροπορικές εταιρείες, ενώ σε περίπτωση σημαντικής αύξησης της επιβατικής κίνησης υπάρχει και το ενδεχόμενο της μείωσης των χρεώσεων αυτών.

Τα έσοδα από τις μη αεροπορικές δραστηριότητες αποτελούν τη βασική πηγή εσόδων που μπορεί να καταγράψει σημαντική αύξηση τα επόμενα χρόνια.

Με βάση το επενδυτικό πρόγραμμα του αεροδρομίου, η πρώτη φάση επέκτασης την περίοδο 2024-2028 αναμένεται να αυξήσει τους εμπορικούς χώρους του αεροδρομίου κατά 63% από τα 13.500τ.μ. στα 22.000 τ.μ.

 

ΔAA: Διακράτηση 

Αυτό θα οδηγήσει σε αύξηση των εσόδων από τις μη αεροπορικές δραστηριότητες από το 2028 και μετά καθώς μέχρι τότε οι εργασίες επέκτασης αναμένεται να επηρεάσουν έστω και βραχυπρόθεσμα και αυτή την πηγή εσόδων.

Θυμίζουμε πως η πρώτη φάση επέκτασης του αεροδρομίου είναι από το 2024-2028 με συνολικό ύψος επένδυσης τα €650εκ. και η οποία θα οδηγήσει σε αύξηση της ετήσιας χωρητικότητας του αεροδρομίου από τα 26εκ. στα 33εκ. επιβάτες.

Η δεύτερη φάση είναι από το 2030-2034 με συνολικό ύψος επένδυσης άνω των €700εκ και θα αυξήσει τη χωρητικότητα του αεροδρομίου στα 40εκ. επιβάτες, ενώ η Τρίτη φάση είναι για την περίοδο 2042-2045 και αναφέρεται στην κατασκευή ενός νέου terminal που θα αυξήσει την χωρητικότητα στα 50εκ. επιβάτες ετησίως.

Σε επίπεδο εκτιμήσεων η εκκίνηση του επενδυτικού προγράμματος αναμένεται να οδηγήσει σε αυξημένα κόστη αποσβέσεων και τόκους τα επόμενα χρόνια.

Στα πλαίσια αυτά και μέχρι το 2027 οι συγκλίνουσες εκτιμήσεις κάνουν λόγο για έσοδα της τάξεως των €580-640εκ. και Κέρδη προ Φόρων, Τόκων και Αποσβέσεων στα €360-400εκ.

Στα πλαίσια αυτά οι μερισματικές αποδόσεις αναμένεται να κινηθούν στα επίπεδα του 6.5-7.0%.

Βασικός λόγος για να επενδύσει κάποιος στο ΔΑΑ είναι το επιχειρηματικό μοντέλο που παράγει σταθερές χρηματοροές με μικρά ρίσκα και η μερισματική απόδοση.

Στα παρόντα επίπεδα το Αεροδρόμιο διαπραγματεύεται με ένα 2024Ε EV/EBITDA multiple στις 9.5Χ λίγο κάτω από το μέσο όρο άλλων αεροδρομίων που διαπραγματεύονται στις 9.75Χ.

Συστήνουμε διακράτηση με τιμή στόχο τα €9.00/μετοχή.

Η στήλη Trader’s Book που δημοσιεύεται κάθε Δευτέρα (σήμερα δημοσιεύεται Τρίτη λόγω της χθεσινής αργίας) στο mononews.gr,  γράφεται από ομάδα εξειδικευμένων αναλυτών για λογαριασμό του mononews.gr. H ανάλυση προσφέρεται αποκλειστικά και μόνο για ενημερωτικούς σκοπούς και σε καμία περίπτωση το περιεχόμενο της δεν μπορεί να εκληφθεί ως συμβουλή, πρόταση, προσφορά για αγορά ή πώληση των κινητών αξιών, ούτε ως προτροπή για την πραγματοποίηση οποιασδήποτε μορφής επένδυσης. Κατά συνέπεια δεν υφίσταται ουδεμία ευθύνη για τυχόν επενδυτικές και λοιπές αποφάσεις που θα ληφθούν με βάση την ανάλυση αυτή.